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第1部分（第3页）

……申银万国首席宏观经济分析师：李慧勇第一篇宏观经济：中国经济将度两年“蜜月”

展望未来，我们判断中国经济将进入两年左右的蜜月期……增长无忧、流动性无忧、通胀无忧。具体来说，中国经济将延续V形复苏势头，2009年GDP增长％，2010年GDP增长％。

……申银万国首席宏观经济分析师：李慧勇从2008年8月份开始，各国纷纷出台扩张性的货币政策和财政政策来应对金融危机，刺激经济增长，规模空前，但从实际效果看，中国的效果最为明显。

这表现在中国PMI（采购经理指数）率先触底回升，连续3个月保持在50以上，其他主要国家仍在50以下；工业生产稳步恢复，其他国家仍在底部徘徊；曾经遭受重创的房地产市场迅速回暖，其他国家仍然低迷；固定资产投资增长率创2004年上半年来新高。

从2008年11月份以来我们就一直对中国经济持乐观判断。2009年初，我们更是率先提出了经济V形回升的观点。从上半年实际情况看，方向跟我们预期的一致，但复苏力度比我们预期的还要强。

这些超预期现象背后的原因是什么，是否具备持续性，是经济复苏势头能否延续的关键。

通过与美国等国比较，我们发现中国本身的独特优势是中国经济率先复苏的关键。这体现在较高的储蓄率、高效的货币政策传导机制、地方政府既有的投资冲动等方面。

我们认为，中国经济将进入两年左右的蜜月期……增长无忧、流动性无忧、通胀无忧。在政策方面，中国宏观政策将从救急转向养生。

财富预言全国顶级分析师的投资预测002高储蓄奠基从全球来看，中国的政策效果最为明显，这首先和中国的高储蓄有关。正因为高储蓄，中国经济战胜危机才有了物质基础，宽松的财政政策和货币政策才有了用武之地。

中国高储蓄既表现在总量上，也表现在结构上。从总量上看，中国储蓄率明显高于其他国家。根据初步核算数据，2008年中国总储蓄率高达％，而美国只有％，前者是后者的4倍多。

从部门来看，中国政府部门储蓄率为10％左右，而美国是…5％；中国企业和个人储蓄率为40％左右，而美国只有16％。

这就意味着，中国资金不是问题，政策很容易激发潜在需求，而美国政府及其私人部门资金积累有限，家庭部门过度负债，政策效果会非常受限。

正因为如此，才使得2009年以来房地产市场和企业投资的表现非常抢眼。

房地产具有利率敏感型的大宗消费品的性质，这决定了其消费对经济的拉动将呈脉冲式波动。

而目前房地产市场启动主要跟两个因素有关：

一是城乡居民储蓄增长。正是城乡居民储蓄增长率迅速回落，引起了房地产销售额从2007年四季度开始下降，也正是其恢复，带动了目前房地产销售增长。

二是接近历史低点的利率水平，这大大降低了居民月供负担。若考虑到贷款大多能享受到15％～20％的利率优惠，实际利率则更低。

企业投资增长也可从储蓄和利率两方面分析。也就是说，企业在繁荣时期积累的留存利润和当前的低利率的结合推动了企业投资的增长，这和房地产市场的启动也非常类似。

第一篇　宏观经济：中国经济将度两年蜜月（2）

宽货币力挺中国经济的迅速回暖，货币政策传导也功不可没。通过中美对比，中国货币政策传导效果表现尤其明显。

与2008年8月相比，2009年5月中国基础货币增长率回落20多个百分点，美国则增加了112％；但中国信贷和M2增长率分别加快了16％和10％，而美国M2增长率只增加了。

中国贷款投放和增长率不断超预期的原因主要有三：

一是国内银行等金融机构受次贷危机冲击相对较小。

二是与10年前相比，银行信贷能力明显增强，存贷比就比10年前降了30％。

三是窗口指导强化了货币政策的效果。中国政府与上市银行仍然有着千丝万缕的联系，这缩短了货币政策传导时滞。

地方强动力中国经济能率先复苏，和地方政府既有的投资冲动有关。

2008年11月，中央提出保增长的政策之后，地方政府的投资热情再次得到释放，各地纷纷把投资作为保增长的重要突破口，把招商引资作为2009年的工作第一篇宏观经济：中国经济将度两年『蜜月』003重点。使得政府投资和国有企业投资都出现了大幅增长。

此外，政府投资也带动了民间投资增长，对此，市场有诸多争议。但从以下两方面看，却是不争的事实。

一是私人投资领域的一般工业投资增速加快。

二是2009年以来，民间投资增速加快的趋势非常明显。1~5月份民间投资增长％，增速比1～2月份提高了个百分点。受此影响，1~5月份民间投资占固定资产投资的比重提高到％，比1~2月份提高了个百分点。

民间投资启动速度超出预期，据我们调研，原因主要有三：

一是需求和供给结构不对称，带动了投资增长。许多行业，从全国来看，确实过剩，但此前供给结构主要是面向外需，分布在东部沿海，而这次投资主要在中西部，这些地方需求增加相应带动了投资增加。

二是生存和发展需要。需求增速放慢使得企业竞争更加激烈，这种生存压力使得企业不得不主动增加投资，提