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第9部分（第1页）

现具备这些特征的企业而且我们又能以合理的价格购买时，我们几乎不可能投资失误。

——沃伦·巴菲特

【巴菲特投资策略】

巴菲特选择股票有自己的原则，那就是公司业务简单、具有值得投资的内在价值。具备了这些条件，接下来就是看买入价格是否合理了。

这里我们以吉列公司为例，来说明他是怎样测算股票价格的。

吉列公司是巴菲特非常喜欢的一家明星企业，其业务包括生产和销售刀片、剃须刀、卫生用品、化妆品、电动刮胡刀、小型家用电器、口腔保健用品等，在28个国家和地区拥有生产基地，在200多个国家和地区拥有销售网点，其中国外销售市场占60％以上。

巴菲特很早就关注吉列公司了，它依靠科技创新、保护专有权利，从1923年开始到现在，一直是全球剃刀和刀片的领导者。它每年要在这方面投入几百万美元的研究、开发费用，不让竞争对手抬起头来。

例如，1962年威金森首先研究出套式不锈钢刀片后，吉列公司立刻予以反击，很快就维护了自己在刮胡刀产品中的世界领导地位，并且于1972年发明了双刀锋Trac2。1977年，它引进旋转刀头式的阿特拉剃刀；1989年，又研究出了非常流行的感应式独立悬吊式刀片。

在关注吉列公司的同时，巴菲特和芒格都觉得自己有把握对它的未来经营状况作出理性预测。

巴菲特1989年加入吉列公司董事会后，了解到当时吉列公司推出感应式剃刀后遇上了财务危机，认为这是自己投资这家公司的好机会，于是打电话给他在吉列公司董事会的一位朋友，提议由伯克希尔公司向吉列公司投资。

1989年7月，伯克希尔公司购买了吉列公司6亿美元的可转换特别股，其红利收益率为。红利收益属于一种固定收入，与经营业绩无关。

可转换特别股的特点是：伯克希尔公司在2年内不能转换，而吉列公司有权按照票面价格赎回；如果普通股股价连续20个交易日超过美元，则可以实行强迫转换。

由于当时吉列公司刚刚推出感应式剃刀，市场销售形势非常好，所以巴菲特能够得以按每股50美元，大约比吉列公司当时股价高出20％的价格，把它转换为吉列公司普通股。而吉列公司则用这笔钱归还了部分债务，度过了暂时困难。此后，吉列公司股票的年盈利率高达20％，股东权益报酬率高达40％，比80年代初增加1倍。

1991年2月，吉列公司推出了1比2的股票分割政策。当时的股价达历史最高的每股73美元，并且连续20个交易日超过美元，所以按照规定，要全部赎回伯克希尔公司的可转换特别股。

就这样，伯克希尔公司获得了1200万股普通股，占全部流通股亿股的11％。

吉列公司普通股的收益率为，这是一种权益资本收益率。从发展趋势看，它的权益资本收益率、税前利润率都在不断提到，表明企业内在价值也在相应增加。现在的问题是，怎样来确认目前的股价是否具有投资价值呢？

巴菲特是把它和可口可乐公司两者放在一起作比较的，因为这是他眼里全球最好的两家公司。他参考1991年初30年期美国政府公债的利率，为了保守起见，用9％的贴现率来进行评估。

在过去的4年中（1987年到1990年），吉列公司的股东收益率年平均增长16％。如果假设今后10年内的年平均增长率为15％，10年后的年平均增长率为5％，那么在9％的贴现率下，吉列公司当时的内在价值为160亿美元。

如果假设今后10年内的年平均增长率为12％，10年后的年平均增长率为5％，那么在9％的贴现率下，吉列公司当时的内在价值为126亿美元。

如果假设今后10年内的年平均增长率为10％，10年后的年平均增长率为5％，那么在9％的贴现率下，吉列公司当时的内在价值为108亿美元。

1991年2月，吉列公司股票分割前的股价为73美元，这表明它的总市值为73×＝亿美元，相当于企业内在价值的50％（按15％的年增长率计算）～74％（按10％的年增长率计算）。不难看出，以这个股价购入股票无论如何是没有风险的。

果然不出所料，自从投资吉列公司股票后，原来的6亿美元投入在1992年末就升值到亿美元，增值率为。

【投资心法】估测股票价格是否合理，关键是用现在的买入价与公司内在价值（不是盈利）作比较。普通投资者如果不具备这种能力，那就以这只股票历史最高价的23作参考。

通过阅读年报提高洞察力

我阅读我所关注的公司年报，同时我也阅读它的竞争对手的年报，这些是我最主要的阅读材料。

——沃伦·巴菲特

【巴菲特投资策略】

巴菲特经常说：“我的工作是阅读。”他多次在不同场合说过，他的学习方式就是不断阅读，以及和他认为很聪明的人不断交流，他每天都看CNBC。阅读上市公司年报，是巴菲特估测公司内在价值的基础。

巴菲特第一次投资政府雇员保险公司时，就是从一家专门给保险公司评级的服务机构那里阅读有关保险公司资料的。他接触各种各样的相关资料和保险公司的财务年报，每天都在图书馆里呆到很晚才离开。

巴菲特阅读得最多的是财务年报。从此以后，每当他准备投资一家公司时，不但要阅读这家公司的财务年报，而且还要阅读这家公司竞争对手的相关资料，从而进行对比分析。

他的这一特长和爱好，以及由此得到的经验增长，在每年伯克希尔公司年报里叙述得非常详细，令了解他这方面能力的人佩服之至。

巴菲特认为，阅读财务年报并在此基础上进行对比分析，是对这家公司进行价值评估的基本要求——如果你没有读过这家公司年报，你就无法对这家公司进行价值评估。否则，你拿什么作依据呢？总不能是道听途说吧？

巴菲特在阅读上市公司的信息披露时，和一般人的态度不同。他说，当他看到上市公司只披露一部分信息时，就会想到还有更多的信息没有公开。这就像冰山一角一样，当你看到一座冰山时，看到的只是其一部分，绝大部分是隐藏在水面以下的。

他说，上市公司管理层要想解释清楚企业实际情况，通常会根据财务年报的规定来进行；但不幸的是，当他们想要弄虚作假时，也会通过财务年报的规定来进行，从而使得阅读报表的人分不清其中的真假和陷阱所在。

巴菲特建议，普通投资者阅读财务年报时要注意以下3点：

首先，要特别注意有“前科”的公司年报。

也就是说，如果某家上市公司以前出过问题或者有过在财务上弄虚作假的先例，就要特别注意这种年报的可信度如何。巴菲特的原话是：“当管理层在幕前就表现出走上了斜路，那么在幕后很可能也会有许多见不得人的勾当。厨房里绝对不可能仅仅只有你看见的那一只蟑螂。”

其次，要关注财务报表附注披露的信息。

在财务报表附注中，常常有一些欲言又止的东西。巴菲特的经验是，越是复杂难懂的财务报表附注，就越预示着公司管理层不值得信赖。如果你根本看不懂财务报表附注和管理层分析，真正的原因不是你看不懂，而是公司管理层根本就不想让你看得懂。

最后，要特别小心那些夸大收益预测和成长预期的公司。