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第5部分（第1页）

一单承销是于1919年为制鞋商恩迪科特·约翰逊（Endicott　Johnson）进行的。战后生意如雨后春笋般增长，整个20年代业务量持续增长，高盛在此时期从事了大量的并购业务，也在这一领域扮演着越来越重要的角色。

随着取得一次又一次的成功，卡钦斯变得越来越自负并且坚持索要更多的公司股权。截至1929年，他已经成为所有合伙人中个人持股最多的人，摇身一变成为高盛内部拥有一票否决权的大老板。

但是雷曼兄弟的领导人菲利普·雷曼对卡钦斯的表现并不看好。他认为卡钦斯不懂得制衡，过分激进且过于乐观。但是雷曼家族的担忧并不能唤醒卡钦斯的合伙人。就连卡钦斯的哈佛同学阿瑟·萨克斯也曾发出过警示。但是高盛的合伙人铁了心地要弥补亨利·戈德曼留下的空白，对这样一位勇于进取的领导赞赏有加，卡钦斯算是占尽了天时地利人和。

贯穿整个20世纪20年代的经济高速增长“新时代”让美国在世界范围内获得了更多的认可，这一时期新科技发明猛增，股票市场蒸蒸日上，个人投资者参与证券市场的程度不断加深。在炒股成为一种普通民众也能广泛参与的投资方式之前，个人投资者所能获得的投资机会被局限在铁路债和独栋私人住宅的抵押贷款上。卡钦斯在此时对公司的交易业务产生了浓厚的兴趣。他成功地组织了几个集合交易账户，在他自己的办公室单独安装了一台股票报价机，并且大力推动在外汇交易业务上的扩张。当时美国那种举国浮躁的气氛在通用汽车的首席财务官约翰·J·拉斯科布（John　J。　Raskob）撰写的一篇题为《人人都该做富翁》的文章中得到了最好的印证，文章鼓励人们套用“一个简单而谨慎的计划”，凭保证金额度逐步向日益成长起来的股票市场投资。（但是最终拉斯科布自己卖出了手头的通用汽车股票，15万股中仅留下了3　000股。）

在这种容易让人辨不清方向的大环境里，卡钦斯激情澎湃的乐观主义决策以及实际行动中的冒进都使得公司承担了巨大的社会责任，也终于引发了一次大规模的失败。卡钦斯极力推崇成立一家“（经营管理其他）公司的公司”，也就是一家控股公司或者信托投资公司，其他的证券公司之前已经有了类似的尝试。在他的构想之中，一个真正具有活力的商业机构应该能及时从赢利能力下滑的业务中抽身，迅速转投新兴而充满活力的市场或产品。对于通过投资成为企业主的人来说，利润是唯一重要的目标，也就是要从投入的资金上实现收入最大化，开发产品或开拓市场仅是实现这一目标的手段。所以，一位真正现代意义上的商业领袖就应该有能力运作一家单纯的信托投资公司—所有的注意力都集中在如何通过单纯的资金运作来实现利润最大化上。

信托投资公司通常都是以控股公司的形式出现的，其主营业务就是向其他公司注资，控股，并行使运营管理的职责。在很多情况下，这些控股公司都集中在同一个行业内，特别是保险业和银行业，比如A·P·吉安尼尼（A。　P。　Giannini）的泛美银行（Transamerica）；　它其实就是从意大利银行（Bank　of　Italy）衍生出来的一家机构，后更名为美洲银行（Bank　of　America）；此外还有城市公用事业建设行业，比如后来由塞缪尔·英萨尔（Samuel　Insull）一手创建的帝国。在企业合并的过程中，通过管理、创新和融资获得的收益一次又一次得到验证，最好的例证就有通用汽车、通用电气、通用食品以及国际收割机（International　Harvester）等公司。　txt小说上传分享

深陷泥潭：高盛交易公司的失败（4）

卡钦斯认为，他卓有远见的策略不应被限制在单一行业内。何不建立一些既能利用现代化的鼓舞人心的融资及管理方法，又能在前景广阔的各行各业中自由进出的公司呢？如此一来，金融专家就能运用现代化的管理和融资手段为投资者创造最大的利益！

信托投资公司的资金运作是基于对美国企业必将长期增长的预测上的，当然很多人都认为长期的增长肯定是不言而喻的。与后来20世纪60年代出现的企业集团一样，它们的专长就是“金融工程”，同时还专注于为股东实现利润最大化。信托公司通常都会用借贷的资金或运用一些“高级”融资手段—如优先股、可转债、可转优先股或附认股权债—筹措资金之后买下其运营的下属公司的控股权。它们收购的下属公司有可能是其他更小规模的控股公司。就这样一层套一层的公司控股关系深不见底，由此带来的金融杠杆同样也看不见底。通过信托投资公司形成的企业金字塔结构在都市连锁商贸（Metropolitan　Chain　Store）的例子中最为明显，其分红要经过8层控股公司往下传递；最终付给个人投资者的红利仅仅是付清所有法定优先股红利及利息之后剩下的部分。当时看来，创设信托投资公司为金融创新开拓了疆域，打造了在美国企业新时代资金运作的新模式。

眼看着其他公司在创设信托投资公司上取得的不俗收益，高盛的合伙人也变得越来越有热情。沃尔特·萨克斯回想起这事时后悔地说：“如果公司能严格遵循多年以来形成的成熟的业务模式，而不涉足其他业务的话，什么麻烦都不会有。”艾伯特·戈登也记得当时的情况：“卡钦斯在20年代的时候曾经对公司的利润增长速度相当担忧，而且一度变得相当悲观。然而也就是在这个最不合适的时点，他却十分自信地预测了这个国家美好的未来。他在最不恰当的时候作出了牛气冲天的预测……时值1929年的春天。”

随着计划逐步推进，信托投资公司的规模也迅速扩大，从最初的2　500万美元翻倍到5　000万美元，最终定在了1亿美元（约合现在的12亿美元）。公司最终定名为高盛交易公司，凸显了当时“信托概念”在人们心目中日益重要的地位。作为发起人，高盛的合伙人共购买了首发时10％的股票，出资的1　000万美元相当于公司当时资金总额的一半。虽然信托公司还没有开始运转，剩余的首发股票就已经被公众投资者热捧，公司仅在原始股上就赚取了300万美元的利润，这使得大家对信托投资公司的期望值进一步攀高。除了其控股的部分之外，高盛还将通过对公司的运营管理获得信托公司年净利中的20％作为回报。首次公开发行后不久，高盛交易公司的股价飙升—两个月内，股价由104美元的首发价上升到了226美元，两倍于其账面价格。

此时，经验丰富并急于扩张的卡钦斯撮合了交易公司与金融实业集团（Financial　&　Industrial　Corporation）的合并，后者控制着制造业信托公司（Manufacturers　Trust　pany）和多家保险公司。这一合并使得高盛交易公司的资产达到了亿美元，此时距离其首次公开发行仅三个月的时间。

沃尔特·萨克斯称高盛交易公司的成长超越了流星的速度。信托公司控股的资产很快超过了15亿美元。萨克斯这样评论：“1929年，信托投资公司股票在市场上的飙升使人们产生了更浮夸的要收购银行的念头，当然高盛交易公司也是随大流的一员。”高盛交易公司在纽约、费城、芝加哥、洛杉矶及旧金山等地的银行中都获得了控股权，同时还涉足了一些保险公司和实业公司。

深陷泥潭：高盛交易公司的失败（5）

成功不断，波澜不惊，卡钦斯与高盛完全浸没在举国亢奋的气氛当中，并且进一步提高杠杆率—刚好是在最不应该的时候。尽管股价虚高，高盛交易公司还是回购了价值5　700万美元的股票。后来他们与哈里森·威廉斯（Harrison　Williams）联手，借助其当时也正在扩张公用事业帝国的时机，1929年夏天启动了两家新的公司谢南多厄（Shenandoah）与蓝山（Blue　Ridge），然后通过这两家新公司向多家控股公司投资，其中包括中央州电力（Central　States　Electric）公司、北美公司（North　American　pany）以及美国城市供电照明（American　Cities　Power　&　Light）公司。除了5　000万美元的优先股之外，谢南多厄还以美元每股的价格向公众发售了100万股普通股。其中有400万股被推荐人以美元每股的价格认购：推荐人就是高盛交易公司和中央州电力公司。两家公司虽然做得显山露水，但是头脑发热的投资者们并不在意。谢南多厄的股票被超额认购达7倍，第一个交易日即报收于36美元。谢南多厄不仅被超额认购，同时也通过可转优先股超额融资4　250万美元，超出其总资本的13。（与债券一样，优先股较普通股享有优先权，与债券分红时一样，优先股先于普通股获得红利。）一个月之后，蓝山公司也开始运作。它在融资方面做得更过分：发行了5　800万美元的优先股，相当于其亿美元总资本的44％。两家公司发行的优先股每年合计应付红利高达600万美元。高盛交易公司持有谢南多厄公司40％的股份，高盛的合伙人满心欢喜地认为这次他们终于创造了一台永动印钞机。

高盛的合伙人向公司的员工施加了强大的压力，要求他们以两倍于最初购买高盛交易公司的量向新成立的信托投资公司投资。有一名年轻的员工婉拒了公司向所有员工发出的投资谢南多厄股票的“邀请”，西德尼·温伯格当时是高盛交易公司的二号人物，他严词责难这位不领情的员工：“这么做对你以后在这里的前途没有任何好处。”

高盛交易公司及其新成立的两家下属信托投资公司极大地延伸了高盛在金融领域的触角。尽管总资本还不到2　500万美元，但是它成功地掌控着5亿美元的投资—约合现在的60亿美元。这种经营模式对于一家积极活跃而且专注于业务的华尔街公司来说实在是再便利不过。高盛交易公司控股了多家银行和保险公司，这些下属正好可以去购买高盛承销的新发股票，与此同时被高盛控股的公司也不断地为其创造新的投行业务机会。现在投行业务的收入反而显得不是特别重要，这三家新组建的信托投资公司带来的收入，以及由控股带来的分红才是公司的主要收入来源。

但是后来沃尔特·萨克斯评价道：“整个收入结构变得头重脚轻，摊子铺得太大反而不能推行简单而明智的管理模式。”高盛交易公司的收入来源过分集中：一旦其下属的子公司停止支付红利，信托投资公司就是一座纸牌搭的塔，风吹就倒。怕什么就来什么，位于旧金山的美国信托公司—当时占高盛交易公司资产组合50％的份额—于1929年7月停止了向母公司支付红利。谢南多厄与蓝山控股的一家名为北美公司的公用事业控股公司从未向母公司支付过红利。书　包　网　txt小说上传分享

深陷泥潭：高盛交易公司的失败（6）

1929年早期，高盛交易公司曾以130美元每股的价格购买了守望者集团（Guardian　Group）3万股股票，当时的市场价仅为120美元。这项交易很快就回本获利。但是守望者希望能自主经营，于是要求西德尼·温伯格让他们回购公司的股票。由于准确地预测到该股升值的潜力，温伯格断然拒绝了这一请求。但是到了1929年10月，该股的股价由300多美元下跌至220美元，此时守望者的经营者们再次找到了正急于筹资的温伯格，于是很快就促成了一项以184美元每股的价格回购万股的交易。温伯格在这笔交易里还是捡了便宜：因为当守望者想要再次转卖其股份时，它仅仅脱手了7　000股。同年11月，为了不被世人耻笑，守望者的领导者们，包括埃兹尔·福特（Edsel　Ford）—公司创始人之一，曾出资120万美元—咬着牙买下了高盛交易公司手中持有的剩余股份，成交价仍为184美元每股，而当时该股的市场价格已经跌至每股120美元。

1929年夏天，沃尔特与阿瑟·萨克斯正在周游欧洲各国。他们在意大利听说卡钦斯正在独断专行地从事这些业务，沃尔特·萨克斯对这种情况深感不安。刚回到纽约，他就直奔卡钦斯位于广场酒店（Plaza　Hotel）的公寓提示他需要更加谨慎。但是当时已经完全淹没在牛市狂热气氛中的卡钦斯对他的警告置若罔闻。他甚至反过来教训沃尔特：“你这个人最大的毛病就是毫无想象力。”

1929年，道琼斯工业平均指数以300点开盘，之后的5个月当中都在300~320点之间上下波动，随后突然在价格和交易量上都出现了飙升。大盘于9月3日登顶381点的高位：相当于1929年每股收益的3倍，账面价值的4倍，而且创造了％的红利—在当时那个年代，这样的数字足以让人叹为观止。利好消息无处不在—纽约国民城市银行（National　City　Bank　of　New　York）的股票以120倍的市盈率交易，还有许多其他公司，包括国际镍业（International　Nickel），都以10倍于账面价值的价格出售。新的普通股的发行在1929年由每年5亿美元的规模增长到了51亿美元，是原来的足足10倍还多，而这个过程中正是信托投资公司发挥了巨大的作用。

10月23日，道琼斯指数跌回了1月305点的水平。在短短两个月的时间里跌去20％的巨变致使整个市场都开始增收保证金，卖盘的迅速增长也无可避免。10月24日周四这一天，纽约证券交易所要求所有1　100家成员都参与当天早上10点的开盘仪式。①股价迅速大跌，开盘后仅半个小时，报价器的纸带就已经产生了16分钟的延迟。到下午1点，延迟高达92分钟，下午3点半的收盘价直到晚上7点35分才出来。当天的交易量达到了

12　894　650股—差不多是正常交易量的3倍。第二天，增加保证金压力下的卖出、欧洲卖盘的扩大以及一些小的经纪人为了偿还短期融资而加急卖出的行为，共形成了1　640万股的交易量。大量的卖盘造成主要股票价格下跌了20％~30％，这一天直到现在还被称为黑色星期五。（股价曾于11月14日止跌回升，5个交易日内回升了25％—随后还微涨了6％。当年道琼斯指数收于248点。）

随着10月股市的崩溃，曾一度被认为是伟大创举的高盛交易公司迅速沦为骇人听闻的败笔。这也是交易公司的股票第一次由326美元的高位暴跌—崩盘后最终价格为美元每股，还不到其发行价的2％，甚至低于最高市场价的1％。虽然其他信托投资公司也在这次危机中蒙受损失，但是高盛交易公司—因为过度膨胀、过度融资，更因为卡钦斯把鸡蛋都放到了一个篮子里—变成了20世纪规模最大、损失最快，也是最彻头彻尾的一次金融灾难。因为公众投资者并不区分高盛与高盛交易公司，所以信托公司的坏名声自然而然地落到了高盛的头上。txt电子书分享平台

深陷泥潭：高盛交易公司的失败（7）

在股市崩盘的紧要关口，沃迪尔·卡钦斯其实并在不高盛的办公区：他离开纽约出差去了美国西部，一方面是去视察高盛交易公司在美国西部的投资，一方面也是去办理和他妻子离婚的手续。1930年早期，股市貌似重新走上了正轨，卡钦斯从加州给与他关系密切的温伯格打来电话，大谈特谈他在太平洋沿岸看到的“极好的”机遇。当时高盛交易公司的欠债及未付红利相加约合2　000万美元。因为固执地看好西部市场，卡钦斯提出要发行5　000万美元的可转债来填补现有债务并为他下一步的鲁莽计划作准备：“偿债后剩余的3　000万美元可以用于注资泰勒